財華聚焦|前三季業務表現，對頭部券商的節後行情有何啓示？

原創

日期：2021年10月7日 下午9:51作者：毛婷 編輯：lele

十一黃金週假期轉瞬結束，2021年衝刺季已經展開。

忙碌的十月，也即將迎來各上市公司的第3季財報。按照過往的慣例，公佈業績快報的券商將拉開財報季的序幕，率先接受市場的檢閱。趕在此之前，不妨通過對市場一些統計數據的分析，先看看頭部券商的表現。

A股交投表現

通過對Wind統計數據的匯整和分析，筆者留意到，2021年前三季，A股市場的股票交易日均交易金額同比增長21.25%，達到1.04萬億元（單位人民幣，下同），其中第三季的日均成交額更按年增長23.67%，至1.297萬億元，意味著第三季A股市場的交投活動更為活躍。

另一方面，筆者亦留意到，前三季的日均融券賣出量同比大增34.54%，至2.26億股，但第三季的增速卻顯著放緩至僅10.26%，這或歸因於第三季市場表現有所回落，降低了融券的吸引力。

見下表，儘管前三個季度，歐美股市普遍大漲，但到第3季，全球資本市場的表現顯著回落，歐美股市整體向下，亞太區方面新加坡海峽指數也下跌1.40%，港股市場跌勢持續。在這樣的大環境下，投資者信心似乎有所回落，A股表現欠佳或在情理之中。

第四季，大宗商品價格、發達國家財政開支和貨幣政策轉向的不確定性，可能會影響到整體的投資環境，所以資本市場的表現將受到更多不確定性的影響，調整的概率或增加。喜歡走獨立行情的A股市場，面對國際資金環境的變化，波動或擴大，但未必能保持第三季的交投活躍度。

對於近年偏向投行業務的頭部券商而言，市場交投活躍度固然會對其傳統券商服務帶來影響，但相對來說，投行業務更要緊。

第三季股債融資規模增速顯著放緩

需要注意的是，整體資金環境的變化也會對投行業務帶來深遠的影響。試想，若股市下跌，估值不再吸引，企業將會暫緩融資計劃，從而影響到券商的投行業務。

從Wind的數據來看，A股市場於2021年前三季的募集資金規模為1.21萬億元，較上年同期下降1.19%。從分類來看，增發依然是上市企業的主要募資手段，佔了總額的44.3%，但較上年同期下降10.26%；IPO首發募資規模則有所擴大，同比增長5.93%，是第二大類；可轉債募資規模同比大增36%，或意味著市場對風險的偏好降低。

2021年第3季，整體募資規模同比下降26.68%，至4217億元，其中IPO首發募資、增發募資和可轉債募資三大類的募資規模分别按年下降23.36%、30.12%和8.33%。

筆者認為，第三季融資規模顯著下降與兩個因素有關：

1. 上述的第三季整體市場轉弱，從上文圖表可見，與外圍股市表現類似，A股在第三季的表現整體弱於上半年表現（第三季跌幅大於年初至今表現）。
2. 2020年第1季疫情導致許多融資項目延期，但疫情很快受控，從第2季起經濟活動已有所恢復，拖延的融資項目也得以實施，所以第3季的融資活動大幅反彈，而導致上年同期的基數較高。2020年第3季的融資規模達到5751億元，較疫情之前的2019年第3季還要高出23%。

在這樣的大環境下，頭部券商表現如何？

中信證券投行業務規模仍居首

Wind的數據顯示，2021年前三季，中信證券(600030.SH,06030.HK)的承銷募集資金規模最大，達到1.26萬億元，同比增長12.21%，其中主承銷商收入或同比增長35%，至29.98億元，市場份額由上年同期的10.30%上升至14.07%。

中信建投(601066.SH, 06066.HK)排名第二，前三季的承銷募集資金規模同比微增0.56%，至1.01萬億元，主承銷商收入或按年下降31.72%，至15.56億元，市場份額由上年同期的10.57%下降至7.30%。

排名第三的中金公司(601995.SH, 03908.HK)與前兩大券商的差距依然存在，前三季的承銷募集資金規模只有6812億元，同比增長25.40%；主承銷商收入或按年下降21.16%，至16.06億元，略微高於中信建投，反映其收入較高的業務佔比更高，市場份額由去年的9.45%下降至7.53%。

見下圖，就募集資金規模來看，中信證券與中信建投依然處於不可爭辯的第一梯隊，與中金公司相差整整一大截。

中金公司、國泰君安（601211.SH,02611.HK）、華泰證券(601688.SH,06886.HK)及子公司華泰聯合證券聯合體，以及海通證券（600837.SH,06837.HK）或屬於第二梯隊。往上，中金公司與中信證券和中信建投的差距巨大，而與同一梯隊的同行，卻難解難分、爭持激烈。

光大證券(601788.SH, 06178.HK)、平安證券和招商證券(600999.SH, 06178.SH)或屬於第三梯隊。

有指小券商平安證券擠進前十，頗為難得。事實上，平安證券在ABS和公司債承銷業務方面一直都頗具優勢，當政策和市場環境傾向於這些產品時，其優勢自然突顯。相對來說，前三季平安證券的規模增幅並不算太顯眼，同比增長8.45%，遠低於中信證券的12.21%、中金的25.40%、國泰君安的20.59%和招商證券的19.40%。

再來看細分的業務領域：股權和債券。

今年前三季，中信證券和中金公司的IPO首發、增發（包括主承銷商和財務顧問）以及配股業務的募集資金規模均超千億，分别達到1546億元和1292億元。

其中中信證券的規模同比下降22.25%，主要因為上年同期財務顧問業務量較高，值得注意的是，該公司今年前三季增發業務的主承銷商項目規模大增，這也是其募資規模下降但收入大幅增長的一個原因。

中金公司前三季的IPO首發和增發承銷規模均有顯著增長，分别按年增長37.14%和70.77%，其投行優勢似乎重振雄風。

見下圖，在IPO首發和增發（主承銷商）業務方面，中信證券和中金公司獨當一面。

2021年前三季，在國有四大銀行以及重要商業銀行佔據主導的債券承銷業務方面，中信證券和中信建投有了重大突破。

中信證券的承銷業務募資規模破萬億，僅次於工行（601398.SH, 01398.HK）和中行（601988.SH,03988.HK），而高於建行(601939.SH, 00939.HK)和農行（601288.SH, 01288.HK），同比增長19.30%，中信建投的承銷業務募資規模也接近萬億，同比增長8.91%，至9310億元，高於農行、交行(601328.SH, 03328.HK)等。

值得注意的是，按承銷募資規模計，期内債券承銷市場的集中度有所下降，前十大承銷商的市場份額由上年同期的50.28%下降至46.63%，或反映券商在該市場的業務量有所上升。

這對於節後A股頭部券商的走勢有何啓示？

從市場環境來看，第三季A股的交易表現和融資活動或見下降，但前三季頭部券商的業務表現仍維持穩定，中信證券和中信建投的投行業務表現依然耀眼，呈強者越強之勢。

在過去的一週，A股因為十一假期休市，但港股市場繼續交易。從這幾天的H股表現來看，投行業務表現尚可的頭部券商中信證券、中信建投以及增長較快的華泰證券有所下跌，其餘則見微漲。

從年初至今的表現來看，這些頭部券商的H股明顯跑赢其對應的A股，只是A股的估值及溢價率仍偏高，這一情況在短期内應不大可能扭轉。

善走獨立行情的A股，很可能會就這些頭部券商的業績快報表現給予股價評分，所以在其發佈業績前後，股價應大幅波動。

從以上的業務數據來看，三大券商中信證券、中信建投和中金公司的前三季業務表現尚可，加上今年以來股價累跌幅度大於同行，其中中信證券的投行業務增長強勁，A股估值卻低於中信建投和中金，後市表現或更值得期待。

但正如我們前文提到的，若資金環境出現變化，將影響到二級市場表現和企業的融資活動，從而令這些頭部券商的業績增長受壓，所以仍應謹慎留意資金環境以及市場的潛在風險。